為解決光伏行業(yè)內(nèi)融資難這一關(guān)鍵性問題。作者提出應(yīng)用光伏不動產(chǎn)投資信托基金（簡稱PV REITs）這種新型融資工具來解決。本文首先論證了PV REITs在法理和金融理論上的可行性，并分析了目前中國內(nèi)地市場開展此類業(yè)務(wù)的條件。然后詳細(xì)闡述了PV REITs的成立宗旨、組織形式、經(jīng)營模式、資金募集形式和投資產(chǎn)品的特點(diǎn)。作者也根據(jù)個人的看法，提出了比較適合目前中國社會情況的PV REITs的形式。最后結(jié)合一個假想的光伏信托基金項(xiàng)目運(yùn)作的案例來具體說明PV REITs如何運(yùn)作。

關(guān)鍵詞：光伏、信托、不動產(chǎn)投資信托投資基金（REITs）、光伏電站不動產(chǎn)信托投資基金（PV REITs）、光伏電站、光伏融資

一、問題提出與解決之道

目前中國光伏市場面臨的核心問題，既不是技術(shù)，也不是政策，而是資金問題，簡單的說就是光伏電站建設(shè)資金缺口巨大，光伏電站建設(shè)項(xiàng)目融資難，融資途徑過于單一，為了解決這一難題，作者提出了一種新型的光伏電站證券化金融工具——PV REITs光伏不動產(chǎn)信托投資基金。

（一）問題的提出

1.光伏電站建設(shè)融資難，資金缺口巨大

太陽能作為一種可再生的清潔能源已經(jīng)得到全社會的廣泛接受，但是中國的光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展仍舊面臨一些困難。從2011年底開始，國內(nèi)興起光伏電站建設(shè)熱潮，對資金的需求以驚人的速度增長，但是多方面的原因?qū)е屡c傳統(tǒng)能源產(chǎn)業(yè)相比，光伏行業(yè)尤其是光伏電站建設(shè)項(xiàng)目融資困難，業(yè)界整體面臨巨大的資金缺口，加劇了行業(yè)發(fā)展的困難。

光伏行業(yè)融資困難對行業(yè)發(fā)展甚至整個資本市場都有不利影響：一方面，一個具有很好投資前景，又真正需要資金的光伏行業(yè)，卻得不到資金支持，不利于光伏產(chǎn)業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展。另一方面，中國資本市場上數(shù)量龐大的資本找不到好的投資渠道，才有了房地產(chǎn)熱，收藏?zé)岬雀鞣N投資泡沫化。

2.融資途徑單一，風(fēng)險(xiǎn)高度集中

目前光伏電站開發(fā)資金的融資途徑比較單一，主是開發(fā)企業(yè)自籌資金和銀行貸款兩種方式，依靠這兩種方式獲取的開發(fā)資金分別占全部資金的25%和75%。根據(jù)中國人民銀行統(tǒng)計(jì)，2010年以來，光伏電站開發(fā)資金來源中銀行貸款的比重高達(dá)75%以上，國開行做為一家政策性銀行，更是占到了其中的70%以上。

實(shí)際上，考慮到光伏企業(yè)自身多半是借貸運(yùn)營，企業(yè)自籌資金的主要來源也是不同時(shí)期的銀行貸款，因此，實(shí)際中銀行貸款資金占光伏電站建設(shè)資金的比例也許高達(dá)90%。今天，光伏行業(yè)成為與銀行業(yè)高度依存的一個行業(yè)，或者說基本依附于銀行也不為過。未來，隨著光伏電站建設(shè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，用于光伏電站項(xiàng)目開發(fā)的銀行信貸也會逐年上升。

高度依賴銀行業(yè)的單一融資方式有著極大的市場風(fēng)險(xiǎn)。國家宏觀調(diào)控政策的變化、銀行一系列的政策性信貸緊縮政策就會讓整個光伏行業(yè)面臨資金鏈斷裂的窘境。比如，2010年為了降低日益增加的光伏產(chǎn)業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)，中國央行就采取了限制各商業(yè)銀行發(fā)放用于建設(shè)光伏電站的貸款數(shù)量等系列舉措，給光伏產(chǎn)業(yè)帶來不小的沖擊。于是，構(gòu)建渠道多元化、高效并且有利于風(fēng)險(xiǎn)分散的光伏電站融資工具成為當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展一個亟待解決的問題。

（二）解決之道

1.突破瓶頸：從國家資本到民間資本

2.今天，中國太陽能發(fā)電項(xiàng)目主要依靠國開行的貸款，或者其他類似的國家行為融資。2013年8月22日，中國國家能源局聯(lián)合中國國家開發(fā)銀行股份有限公司還專門出臺了《支持分布式光伏發(fā)電金融服務(wù)的意見》，可以說政府為了解決產(chǎn)業(yè)內(nèi)融資普遍困難的問題已經(jīng)做出了較大努力。

但是我們也必須意識到，一家政策性銀行對于整個行業(yè)來說，可以引導(dǎo)市場發(fā)展、幫助企業(yè)成長，但不能將一個行業(yè)所有的發(fā)展都寄希望于一家政策性銀行的扶持。民間資本的進(jìn)入，才是一個行業(yè)蓬勃發(fā)展的基礎(chǔ)。

資本市場的廣大中小投資者始終未能進(jìn)入光伏領(lǐng)域，這是一件遺憾的事情。因此，要突破光伏企業(yè)從依賴國家資本向依賴民間資本轉(zhuǎn)移的瓶頸，必須探索打通光伏產(chǎn)業(yè)與公開資本市場的融資路徑，尋找一種新型的光伏電站證券化金融工具。

2. 股票：無法吸引中小投資者

目前，中小投資者想要投資太陽能，只能通過購買光伏企業(yè)股票這種唯一的途徑。但是光伏企業(yè)股票對中小投資者是缺乏吸引力的，因?yàn)榇蠖鄶?shù)中小投資者對光伏企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表是完全陌生的，而且中國的A股市場給股民留下了較深的“圈錢”的負(fù)面印象。同時(shí)光伏產(chǎn)業(yè)其他問題，比如歐美的雙反，對光伏技術(shù)的不了解，對政策的無知等一系列因素，都造成中小散戶對投資光伏企業(yè)的股票望而卻步。

舉美國市場為例，說明光伏企業(yè)股票基本不與裝機(jī)市場關(guān)聯(lián)的問題。過去的20年間，大多數(shù)光伏企業(yè)的股票漲幅始終在大盤平均線下，而且新能源企業(yè)在市場出現(xiàn)波動時(shí)，往往第一時(shí)間被投資者所拋棄。據(jù)美聯(lián)儲數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2008至2012年的5年間，納斯達(dá)克上市的光伏企業(yè)市值平均縮水26%，但是同期美國市場的裝機(jī)量翻了6倍。2013年由美國國家能源部發(fā)布的報(bào)告，2030年光伏能源占美國整個能源系統(tǒng)的比重會達(dá)到14%，這一比例代表著有價(jià)值2，500億美元的市場。

3.PV REITs：一種全新的光伏電站建設(shè)融資工具

無論從加強(qiáng)中國新能源產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，保持世界市場的穩(wěn)定份額的國家宏觀經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略角度出發(fā)，還是從解決光伏電站建設(shè)資金來源的企業(yè)實(shí)際問題角度出發(fā)，必須要改善光伏電站建設(shè)融資困難的現(xiàn)狀，作者認(rèn)為，在構(gòu)建來源多元化、風(fēng)險(xiǎn)分散化的融資途徑中，光伏太陽能不動產(chǎn)信托投資基金（PV REITs）便是一種全新的、具有可行性的優(yōu)良融資工具。

此外，除了解決融資難題的外顯功能外，此種融資模式還會起到推動光伏產(chǎn)業(yè)的良性發(fā)展、為光伏電站的建設(shè)質(zhì)量提供保障的潛在功能，光伏公司為了保證資金鏈條必須與PV REITs合作，而PVREITs為了保證投資者的收益，會反過來要求EPC公司保證電站的發(fā)電質(zhì)量與結(jié)構(gòu)安全，雙方都會在資金的巨大壓力下尋求更好地合作。

二、什么是光伏不動產(chǎn)投資信托基金（PV REITs）

光伏不動產(chǎn)信托基金（PV REITs）屬于不動產(chǎn)投資的一種衍生金融工具。了解PV REITs，必須首先了解REITs，即不動產(chǎn)投資信托基金。

不動產(chǎn)投資信托基金，英文全稱Real EstateInvestment Trusts（REITs），簡稱REITs。在亞洲金融市場，REITs一般局限于專指房地產(chǎn)投資信托。

REITs是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行不動產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。REITs歷史上就是為建筑提供資金，最近REITs也開始為其他類型資產(chǎn)提供融資服務(wù)，例如通信網(wǎng)絡(luò)基站塔和輸電線路。

這種投資工具最早產(chǎn)生于美國20世紀(jì)60年代初，是由美國國會立法授權(quán)財(cái)政部下屬的投資分管部門創(chuàng)立的，其初衷是使中小投資者能以較低門檻參與當(dāng)時(shí)極為火爆的不動產(chǎn)市場，主要是房地產(chǎn)市場，獲得房地產(chǎn)市場交易、房屋出租的租金與持有后增值所帶來的收益。

1960年，世界上第一只REITs在美國誕生。當(dāng)時(shí)美國國會正式批準(zhǔn)，允許滿足一定條件的REITs可免征所得稅和資本利得稅，REITs從此開始成為美國乃至全球資本市場最重要的一種金融方式。一般情況下的REITs，其性質(zhì)更類似于公幕基金，其分紅比例超過90%。

亞洲最早出現(xiàn)REITs的國家是日本。當(dāng)時(shí)日本東京是世界上地價(jià)最貴的城市，活躍的房地產(chǎn)市場和整體繁榮的日本經(jīng)濟(jì)，這一系列因素使得REITs在日本市場規(guī)模很大，早期收益率超過美國。

2009年初，中國人民銀行會同有關(guān)部門形成了REITs初步試點(diǎn)的總體構(gòu)架。但由于我國相關(guān)法律法規(guī)仍不完備，主要是不動產(chǎn)登記制度的缺失與不到位，REITs一直未能正式啟動。目前中國的信托基本屬于私募性質(zhì)，不但客戶資金數(shù)額起點(diǎn)高，而且風(fēng)險(xiǎn)較大。而真正意義的REITs屬于公募，性質(zhì)上等同于基金。

關(guān)于REITs收益率的說明。以下數(shù)據(jù)來自美國高盛公司的REITs研究報(bào)告。

1990～2010年的20年期間，最為成熟和活躍的北美地區(qū)平均收益率13.2%，排名全球第一，成為北美證券市場上表現(xiàn)最為良好的基金類型，也是大多數(shù)投資者，做長期穩(wěn)定收益理財(cái)項(xiàng)目的首選產(chǎn)品。

由于光伏電站屬于固定資產(chǎn)的一種，可以借鑒REITs這種信托金融工具來進(jìn)入資本市場為光伏電站的建設(shè)項(xiàng)目募得成本更低的資金。光伏電站建設(shè)項(xiàng)目應(yīng)用REITs這類信托工具進(jìn)行投融資活動，可以衍生出一種專門應(yīng)用于光伏電站建設(shè)項(xiàng)目投融資的新型金融工具。

作者個人把這種新型的專門用于投資光伏電站這類不動產(chǎn)的金融工具，命名為光伏不動產(chǎn)投資信托基金，Photovoltaic Real EstateInvest Trusts （PV REITs），用以區(qū)別傳統(tǒng)的REITs。

三、PV REITs的可行性分析

（一）光伏電站是否屬于不動產(chǎn)

既然作者提出PV REITs這樣一個新概念，即將光伏電站視作不動產(chǎn)的一種，由專業(yè)人士進(jìn)行投資管理。那么就要討論一下，現(xiàn)階段中國內(nèi)地是否具備運(yùn)行PV REITs的條件。

首先，很多法律界和金融界專家喜歡將光伏電站和房地產(chǎn)做比較，之前討論最多的一種融資模式，就是將光伏電站納入房地產(chǎn)的范圍，享受一些房地產(chǎn)的資金政策優(yōu)惠。這說明在法理上，光伏電站具有不動產(chǎn)的特點(diǎn)，可以視為不動產(chǎn)的一種。
目前銀行界已經(jīng)逐漸接受電站作為固定資產(chǎn)的一種形式，只是對其價(jià)值的評估目前還有一些爭議。調(diào)查數(shù)據(jù)同時(shí)顯示，近年來光伏電站的不動產(chǎn)抵押或者收益權(quán)抵押成為獲得銀行貸款的主要抵押形式，這充分說明光伏電站本身做為不動產(chǎn)的一種形式已經(jīng)得到銀行和金融界的認(rèn)可。可以說光伏電站從法理還是技術(shù)角度都具備了不動產(chǎn)的定義，可以做為不動產(chǎn)的一種形式，開展不動產(chǎn)信托投資業(yè)務(wù)。

（二）不動產(chǎn)登記制度

根據(jù)我國《信托法》規(guī)定，需要交付信托管理的財(cái)產(chǎn)必須先辦理“信托登記”，以此確保信托資產(chǎn)的法律安全。但我國目前尚未建立信托登記制度，所以，以股權(quán)和不動產(chǎn)為資產(chǎn)的信托業(yè)務(wù)無法得到發(fā)展。

2013年11月20日，國務(wù)院常務(wù)會議決定，整合不動產(chǎn)登記職責(zé)、建立不動產(chǎn)統(tǒng)一登記制度，由國土資源部負(fù)責(zé)指導(dǎo)監(jiān)督全國土地、房屋、草原、林地、海域等不動產(chǎn)統(tǒng)一登記制度，基本做到登記機(jī)構(gòu)、登記簿冊、登記依據(jù)和信息平臺“四統(tǒng)一”。

不動產(chǎn)登記制度是不動產(chǎn)信托產(chǎn)品登記制度的前提。2014年信托產(chǎn)品登記系統(tǒng)終于啟動籌建，信托財(cái)產(chǎn)登記制度也在2014年的兩會上被列為討論議題，相信會在不動產(chǎn)登記制度啟動運(yùn)行后的短期內(nèi)全面啟動。

不管是3年以內(nèi)，還是5年為期，可以肯定的一點(diǎn)是信托產(chǎn)品登記制度一定是勢在必行，不動產(chǎn)信托投資產(chǎn)品及其相關(guān)服務(wù)也會隨之開展。而光伏電站這一類特殊的不動產(chǎn)也可利用不動產(chǎn)信托投資基金這一嶄新的金融工具，解決長期困擾行業(yè)自身的融資難問題，擺脫過去單一依靠銀行貸款的融資模式。

（三）光伏不動產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的法律條件是否成熟

2001年4月28日，中國人大常委會就已經(jīng)出臺了《信托法》。但是，由于中國自身發(fā)展的特殊性，信托法雖然出臺十多年，信托基金業(yè)務(wù)卻始終未能全面展開。一個最重要的原因是信托財(cái)產(chǎn)登記制度也就是我們常說的不動產(chǎn)登記制度始終未能出臺。

其內(nèi)在的邏輯前提為不動產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，必須依托于不動產(chǎn)這個基礎(chǔ)；信托的前提是不動產(chǎn)在國家承認(rèn)的條件下，登記在案。

然而，如果沒有信托財(cái)產(chǎn)登記制度，信托公司只能選擇轉(zhuǎn)讓登記的方式接受信托財(cái)產(chǎn)，不但會帶來巨大的稅負(fù)問題，而且將使信托的效力處于不確定狀態(tài)，不利于保護(hù)受益人的利益。

信托產(chǎn)品登記解決的是產(chǎn)品信息透明和流動問題。所謂信托財(cái)產(chǎn)登記，是指通過一定的方式將對有關(guān)財(cái)產(chǎn)已設(shè)立信托的事實(shí)向社會予以公布。這就好比買房需要到房管局進(jìn)行登記備案，房管局在其中所扮演的角色便是確認(rèn)房屋的所有權(quán)歸屬。信托財(cái)產(chǎn)登記的作用與之類似，但在目前，中國內(nèi)地并沒有完善的信托財(cái)產(chǎn)登記制度和管理部門。如今，國家確定了從法律層面予以授權(quán)并確定，同時(shí)加快了信托登記制度等相關(guān)體系的建設(shè)。

光伏不動產(chǎn)信托投資業(yè)務(wù)開展有很多實(shí)際性的問題，需要相應(yīng)法規(guī)對此予以解決。

譬如，涉及光伏電站免稅過戶到信托名下就需要銀監(jiān)會和電力部門或者住建部之間來協(xié)調(diào)。按照國內(nèi)現(xiàn)有的規(guī)定，若將房產(chǎn)物業(yè)裝入財(cái)產(chǎn)信托中，需先交納高昂的稅費(fèi)將房產(chǎn)過戶到信托公司名下，而在海外的財(cái)產(chǎn)信托資產(chǎn)，這類非交易性過戶是被免除稅費(fèi)的。

降低交易成本，這是一個很重要的促進(jìn)行業(yè)發(fā)展的辦法。

我國急需完善REITs相關(guān)立法。目前國內(nèi)有信托法、信托投資公司管理辦法、信托公司基金信托管理暫行辦法等相關(guān)條例。但是這些嚴(yán)格來講都只是基礎(chǔ)，還沒有一個真正不動產(chǎn)投資信托基金法出現(xiàn)，更加無法說對金融對基金的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)運(yùn)用、收入來源、利潤分配和稅收政策等加以明確界定和嚴(yán)格限制。從客觀程度來說，還不具備立刻運(yùn)作光伏不動產(chǎn)投資信托基金的條件。

需要光伏和金融行業(yè)內(nèi)的有識之士，敢于嘗試新的領(lǐng)域，利用已有政策法規(guī)，同有關(guān)職能管理部門進(jìn)行討論，率先做一些有益的嘗試，為今后整個行業(yè)的發(fā)展積累經(jīng)驗(yàn)。

（四）光伏不動產(chǎn)信托投資基金的魅力

1.基金的魅力

從投資者角度來說，光伏不動產(chǎn)投資信托基金在中國已具備較為巨大的市場需求環(huán)境。中國人保守穩(wěn)健的理財(cái)方式，使得中國股票市場的投資者數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于基金的投資者，在基金產(chǎn)品中，中國投資者更喜歡光伏電站這一類比較直觀、概念上更容易理解、收益更加穩(wěn)定的投資產(chǎn)品，以光伏太陽能不動產(chǎn)信托投資基金（PV REITs）形式的籌資建設(shè)電站會受到投資者的喜歡。

2.信托的魅力

信托作為一種財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移和管理的制度安排，無論是在大陸法系國家還是在英美法系國家，都已經(jīng)得到了廣泛的運(yùn)用和發(fā)展。

信托的最大魅力在于信托具有破產(chǎn)隔離的功能。我國《信托法》第十六條規(guī)定：“信托財(cái)產(chǎn)與屬于受托人所有的財(cái)產(chǎn)（以下簡稱固有財(cái)產(chǎn)）相區(qū)別，不得歸入受托人的固有財(cái)產(chǎn)或者成為固有財(cái)產(chǎn)的一部分。”“受托人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產(chǎn)而終止，信托財(cái)產(chǎn)不屬于其遺產(chǎn)或者清算財(cái)產(chǎn)。”

信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性是破產(chǎn)隔離保護(hù)機(jī)制的目的。

破產(chǎn)隔離保護(hù)機(jī)制主要關(guān)懷的是受益人，第三人（受托人的債權(quán)人）利益的優(yōu)先權(quán)低于受益人。正是基于信托的破產(chǎn)隔離功能，人們創(chuàng)設(shè)了許多新的金融產(chǎn)品，如家族信托、產(chǎn)業(yè)投資信托基金、房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）等。同樣也包括作者今天提出的光伏不動產(chǎn)投資信托基金（PV REITs）。

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