馬金鵬專欄：http://m.meanhigh.com/special/show-56.html

業(yè)界普遍認(rèn)為2014年是中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)非常關(guān)鍵的一年。作為戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，光伏產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷過(guò)產(chǎn)能優(yōu)化、結(jié)構(gòu)調(diào)整后會(huì)有更多的投資機(jī)會(huì)顯現(xiàn)出來(lái)，2013年的筑底有望在2014年得到確認(rèn)。

2014年中國(guó)光伏終端市場(chǎng)建設(shè)目標(biāo)是14GW，到2015年累計(jì)建設(shè)目標(biāo)是35GW，資金需求分別是1200億元、累計(jì)3500億元，中國(guó)正在成為光伏發(fā)電大國(guó)，每年的建設(shè)資金需求是巨大的。但正是由于資金需求巨大，融資則成為了光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展最大的障礙。

省（區(qū)、市） 2014年分布式光伏年度新增建設(shè)規(guī)模 第一季度分布式光伏新增備案規(guī)模（MWp） 完成率


事實(shí)證明今年第一季度分布式數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，其發(fā)展速度較為緩慢。多個(gè)省（區(qū)、市）雖然國(guó)家下達(dá)的分布式年度建設(shè)指導(dǎo)規(guī)模較大，但是截至到第一季度尚未有新增備案分布式項(xiàng)目，例如河南、北京、廣西、吉林等。

山東作為分布式光伏發(fā)展大省，2014年第一季度新增分布式備案容量?jī)H0.415萬(wàn)千瓦，約占年度規(guī)模的0.42%。此外，浙江省2014年度分布式光伏建設(shè)指導(dǎo)規(guī)模為100萬(wàn)千瓦，而第一季度僅新增備案4.48萬(wàn)千瓦；廣東第一季度分布式光伏建設(shè)情況較好，但新增備案容量也僅有13萬(wàn)千瓦。

其實(shí)，2014年第一季度分布式光伏發(fā)電的發(fā)展?fàn)顩r并非不可預(yù)見(jiàn)。從之前的分布式年度規(guī)模8GW能否實(shí)現(xiàn)的爭(zhēng)論可見(jiàn)端倪。分布式光伏發(fā)電收益率低、屋頂難找、融資困難、交易風(fēng)險(xiǎn)大、并網(wǎng)難、備案難、負(fù)荷長(zhǎng)期穩(wěn)定性難以保證等也是造成此種局面的重要原因，其中融資難是投資企業(yè)最關(guān)注的問(wèn)題之一，包括銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)對(duì)相關(guān)融資項(xiàng)目也比較謹(jǐn)慎。多數(shù)企業(yè)對(duì)分布式多持觀望態(tài)度，期待著更加細(xì)致、利于分布式光伏發(fā)展的地方政策的出臺(tái)。

銀行對(duì)光伏行業(yè)的不信任，光伏產(chǎn)業(yè)與銀行之間陷入惡性循環(huán)是目前光伏產(chǎn)業(yè)融資困難的主要原因。另外，傳統(tǒng)金融不給力同時(shí)也是當(dāng)前終端融資市場(chǎng)融資困難的一個(gè)關(guān)鍵因素。在光伏產(chǎn)業(yè)整合的大背景下，銀行、股權(quán)、債券等一系列傳統(tǒng)的融資方式遠(yuǎn)遠(yuǎn)難以滿足國(guó)家2014年規(guī)劃的建設(shè)資金需求。在沒(méi)有新的融資方式出現(xiàn)之前，光伏產(chǎn)業(yè)的融資瓶頸問(wèn)題依然沒(méi)能解決。

最近市場(chǎng)上開(kāi)始出現(xiàn)一些新的分布式光伏電站融資的嘗試。

2014年2月19日，招商新能源旗下聯(lián)合光伏聯(lián)手國(guó)電光伏、網(wǎng)信金融等共同啟動(dòng)光伏互聯(lián)金融戰(zhàn)略合作，通過(guò)眾籌模式在深圳前海開(kāi)發(fā)全球首個(gè)兆瓦級(jí)分布式太陽(yáng)能電站項(xiàng)目，這是國(guó)內(nèi)光伏電力行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)金融的首次合作。聯(lián)合光伏股價(jià)當(dāng)日上漲8%。

此前，媒體也曾報(bào)道阿里擬進(jìn)入光伏電站投資。阿里即將推出的“定期寶”(主要投資固定收益類)近期在與某大型光伏電站投資及運(yùn)營(yíng)商洽談。雖然此消息并不屬實(shí)，但其激發(fā)的思考將給光伏行業(yè)帶來(lái)新的理念突波和模式創(chuàng)新潮，其效果將不亞于余額寶對(duì)基金行業(yè)產(chǎn)生的變革性影響。

其實(shí)，光伏電站很適合作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化是將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售的流通證券的過(guò)程。太陽(yáng)能光伏電站初期投資大，投資回收期長(zhǎng)，但并網(wǎng)運(yùn)行后電費(fèi)收益、財(cái)政補(bǔ)貼收益都相對(duì)穩(wěn)定，具有相對(duì)確定的收益預(yù)期，運(yùn)行期間的成本也較為固定，這些特點(diǎn)非常適合作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，1GW光伏項(xiàng)目投資額近100億元，資金已成為光伏電站項(xiàng)目的核心競(jìng)爭(zhēng)力。目前，國(guó)內(nèi)光伏電站投資企業(yè)主要通過(guò)銀行貸款、企業(yè)債等傳統(tǒng)渠道解決融資問(wèn)題，難以滿足行業(yè)龐大資金需求。

在上一期的文章“美國(guó)終端光伏電站市場(chǎng)開(kāi)發(fā)模式、商業(yè)邏輯、融資模型探析及對(duì)中國(guó)分布式光伏電站項(xiàng)目融資的啟示”中筆者提到了在目前中國(guó)的融資環(huán)境下，企業(yè)投資開(kāi)發(fā)分布式光伏電站的融資模式可以從以下幾個(gè)方面著手：

（1）分布式光伏電站投資運(yùn)營(yíng)商未業(yè)主承諾發(fā)電量，利用固定資產(chǎn)或者上市公司股權(quán)作為抵押。

（2）充分利用國(guó)內(nèi)相關(guān)投資，例如國(guó)家發(fā)起的光伏電站產(chǎn)業(yè)基金等，通過(guò)項(xiàng)目融資或者股權(quán)融資獲取資金。

（3）資產(chǎn)證券化路徑或者類資產(chǎn)證券化路徑如眾籌模式；

（4）通過(guò)購(gòu)買電站發(fā)電量保險(xiǎn)，通過(guò)商業(yè)銀行獲取無(wú)追索權(quán)的項(xiàng)目融資貸款；

光伏電站業(yè)務(wù)整體上市，從資本市場(chǎng)融資。

2014年光伏行業(yè)進(jìn)入大家期盼已久的良性發(fā)展階段，都在摩拳擦掌準(zhǔn)備大干一番。然而光伏應(yīng)用是一個(gè)受資本和政策制約的行業(yè)，當(dāng)投資者計(jì)算投資回報(bào)率時(shí)，發(fā)現(xiàn)全部采用自由資金投資的話，年回報(bào)率只能在10%左右；而如果70%甚至以上通過(guò)銀行貸款解決，就算利率是7%多一點(diǎn)，自有資金的年回報(bào)率也可以達(dá)到20%左右。因此光伏電站投資者采取融資就是一個(gè)必須的選項(xiàng)。

適合中國(guó)地區(qū)投資開(kāi)發(fā)光伏電站的融資主要分為以下幾類：

一、非光伏資產(chǎn)的抵押或擔(dān)保貸款

這類貸款又分為企業(yè)自身解決或外部協(xié)助解決；

1、投資者自行資產(chǎn)抵押

這是一種常規(guī)的融資模型，也是目前國(guó)內(nèi)銀行比較熱衷的融資模型。固定資產(chǎn)及土地是風(fēng)險(xiǎn)最低的可變現(xiàn)資產(chǎn)。同樣企業(yè)的注冊(cè)資本總量及股本來(lái)源也會(huì)制約和影響企業(yè)的融資規(guī)模。

目前國(guó)內(nèi)大型地面光伏電站投資大軍分了幾個(gè)派系。

第一個(gè)派系是央企，包括國(guó)電、中電投、中節(jié)能等；

這類企業(yè)有比較良好的國(guó)有企業(yè)“背書”，或者土地等資源。商業(yè)銀行比較傾向于給這類企業(yè)提供貸款。國(guó)開(kāi)行也比較青睞這些企業(yè)，對(duì)于各家銀行來(lái)說(shuō)，即便貸款不能收回，國(guó)企對(duì)國(guó)企的模式也會(huì)降低自身的諸多風(fēng)險(xiǎn)。

第二個(gè)派系是已經(jīng)在國(guó)內(nèi)或者境外上市的光伏制造大軍，包括河北英利（組件）、保利協(xié)鑫（多晶硅）、中盛光電（組件）、陽(yáng)光電源（逆變器）、阿特斯（組件）、天和光能（組件）、中興能源、西安隆基硅（單晶硅片）及特變電工（全產(chǎn)業(yè)鏈）等。

相對(duì)來(lái)說(shuō)這類企業(yè)比較容易受到國(guó)開(kāi)行的支持和授信，同時(shí)在上市公司的平臺(tái)為企業(yè)提供了得天獨(dú)厚的融資渠道。特別是境外的融資成本比國(guó)內(nèi)的融資成本低很多。

第三個(gè)派系是體量比較大的傳統(tǒng)能源或者其他產(chǎn)業(yè)的國(guó)企或民營(yíng)企業(yè)。比如陜西有色集團(tuán)、浙江精工鋼構(gòu)集團(tuán)、河北新奧集團(tuán)、順風(fēng)光電等。

而目前大部分新近成立的屋頂分布式光伏電站投資公司并沒(méi)有太多的土地或者可很快變現(xiàn)的固定資產(chǎn)作為抵押，如何解決融資問(wèn)題哪？

首先，筆者認(rèn)為可以通過(guò)股權(quán)融資的手段來(lái)做大企業(yè)再融資的規(guī)模。因?yàn)橥ㄟ^(guò)銀行融資是目前成本最低的融資模式。股權(quán)融資的成本比較大，而且有失去企業(yè)運(yùn)營(yíng)主導(dǎo)權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。所以股權(quán)融資的目的是為了實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大企業(yè)從融資成本最低的銀行再融資的規(guī)模。

舉例說(shuō)明，西安隆基硅材料股份有限公司是只要從事單晶硅片生產(chǎn)、加工和銷售的一家上市公司，在2014年4月份新成立了一家控股子公司西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司，該公司主要定位于光伏電站的投資、設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)。公司注冊(cè)資本金為5000萬(wàn)元，然而5000萬(wàn)元對(duì)于光伏企業(yè)來(lái)說(shuō)，注冊(cè)資本并不是很大。雖然西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司沒(méi)有土地等固定資產(chǎn)，但是我們完全可以設(shè)計(jì)一個(gè)融資模型來(lái)解決融資問(wèn)題。

首先公司應(yīng)積極的吸收財(cái)務(wù)投資者，比如4月17日剛成立的國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金。 定位為分布式光伏啟動(dòng)基金，已經(jīng)確定GP（一般合伙人）為和靈資本，卞華舵出任國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金總裁。基金總規(guī)模預(yù)計(jì)為50億元人民幣，首期先做5億元試水。第一期的5億元全部由遠(yuǎn)東集團(tuán)出資，遠(yuǎn)東集團(tuán)和另一家業(yè)內(nèi)企業(yè)雷力新能源均為基金的LP（有限合伙人）。這個(gè)基金被設(shè)定將承擔(dān)2GW的分布式光伏項(xiàng)目融資。

通過(guò)吸收這樣的基金公司成本公司的財(cái)務(wù)投資人，一方面可以再通過(guò)銀行融資時(shí)增信。同時(shí)國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金的政府背景，可以有限的增加公司與國(guó)開(kāi)行對(duì)話獲取授信的機(jī)會(huì)。

那么西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司如何獲取國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金的注資？需要做好以下幾個(gè)事情。

（1）、西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需要落實(shí)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度比較好的項(xiàng)目標(biāo)底以及項(xiàng)目體量。

（2）、國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金作為產(chǎn)業(yè)基金，也是為了實(shí)現(xiàn)資本的增值和收益，也就是說(shuō)國(guó)靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金確定投資項(xiàng)目或者某個(gè)公司之前，GP本著對(duì)LP的負(fù)責(zé)，需要落實(shí)基金退出的渠道和大致時(shí)間。而西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司背后擁有西安隆基硅材料股份有限公司這個(gè)上市公司，分布式光伏電站項(xiàng)目通過(guò)投資建設(shè)成為經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度比較好的運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目后。可以通過(guò)定向增發(fā)的形式轉(zhuǎn)到西安隆基硅材料股份有限公司上市平臺(tái)。這就為基金退出提供了有力的保障。

同樣的模式也適用于類似浙江精工鋼構(gòu)集團(tuán)股份有限公司之浙江精工能源科技集團(tuán)有限公司。

2、投資者關(guān)聯(lián)企業(yè)擔(dān)保 。

投資者的相關(guān)企業(yè)在銀行具有一定的信用等級(jí)，并且其擔(dān)保額度有一定的空余，此時(shí)可以為光伏投資者提供貸款的擔(dān)保服務(wù)；這種模型也只能提供有限的融資規(guī)模，但是換一種思維就會(huì)變得豁然起來(lái)。

我們?cè)儆霉疚靼猜』栊履茉窗l(fā)展有限公司舉個(gè)例子。該公司其中的一個(gè)主要業(yè)務(wù)就是分布式光伏電站的EPC業(yè)務(wù)，而目前EPC業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)也即將紅海化。然而國(guó)內(nèi)的EPC公司到目前始終不敢承諾發(fā)電量。其中的原因當(dāng)然有EPC不能主導(dǎo)項(xiàng)目設(shè)備選型。而項(xiàng)目業(yè)主始終不敢自己掏腰包投資光伏電站。也有幾方面的原因。

首先，光伏電站的初期投資需要的資金量龐大，比如一個(gè)1MWp的光伏電站動(dòng)輒就需要800多萬(wàn)元的投入，項(xiàng)目業(yè)主寧可將800萬(wàn)元投入到收益率只有7-8%的主營(yíng)業(yè)務(wù)上。因?yàn)樗麄兪冀K認(rèn)為自己熟悉的主營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)更小。

其次，項(xiàng)目業(yè)主對(duì)光伏電站的發(fā)電量始終持懷疑的態(tài)度。如何可以打消業(yè)主的這種疑慮，也將成為光伏EPC商進(jìn)行分布式光伏電站市場(chǎng)開(kāi)發(fā)的關(guān)注點(diǎn)。

西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司之EPC業(yè)務(wù)如何開(kāi)展，我們這樣來(lái)設(shè)計(jì)。

西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需向客戶承諾光伏電站的發(fā)電量。如何制定光伏電站的年發(fā)電量的基準(zhǔn)就成為考研公司EPC能力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。設(shè)定電站項(xiàng)目年發(fā)電量基準(zhǔn)后，如光伏電站年實(shí)際發(fā)電量達(dá)不到基準(zhǔn)，則西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需向客戶承擔(dān)發(fā)電損失。發(fā)電損失通過(guò)西安隆基硅材料股份有限公司的一部分股權(quán)作為質(zhì)押。如果超過(guò)光伏電站年實(shí)際發(fā)電量超過(guò)基準(zhǔn)，則超過(guò)的發(fā)電量的收益將在西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司和項(xiàng)目公司之間按照事先約定的比例進(jìn)行分享。

這種模型成立的條件是公司卓越的EPC能力及成本控制能力作為保障。

3、非關(guān)聯(lián)企業(yè)的擔(dān)保 。投資者無(wú)以上兩者的貸款條件，則可以聯(lián)系某些具有企業(yè)信用擔(dān)保額度、對(duì)于光伏有一定的認(rèn)識(shí)、自身發(fā)展良好地企業(yè)，讓其為投資者的貸款提供擔(dān)保。作為擔(dān)保企業(yè)，當(dāng)然可以獲得相應(yīng)的回報(bào)，如EPC（含設(shè)計(jì)、采購(gòu)和建設(shè)的總承包商）、收益分成等；而控制擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的辦法是投資者將光伏電站的產(chǎn)權(quán)和收益權(quán)抵押給擔(dān)保公司；一旦投資者無(wú)法償還貸款，擔(dān)保企業(yè)可將光伏電站收入麾下，其獲取成本就是電站建設(shè)成本的70%；

比如西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司可以與陜鼓動(dòng)力就可以通過(guò)這種模式來(lái)開(kāi)展合作。

二、光伏資產(chǎn)的抵押或現(xiàn)金流出售

由于目前階段銀行不認(rèn)可純光伏資產(chǎn)的長(zhǎng)期抵押，因此需要采取相應(yīng)的措施配套來(lái)實(shí)現(xiàn)銀行貸款；同時(shí)根據(jù)不同的貸款時(shí)間，分為建設(shè)期貸款、短期貸款和長(zhǎng)期貸款；

1、建設(shè)期貸款

投資者由于暫時(shí)無(wú)法快速獲取銀行的長(zhǎng)期貸款，需要在建設(shè)期進(jìn)行短期貸款來(lái)解決建設(shè)資金來(lái)源的問(wèn)題。這類貸款獲取一般較為容易，因?yàn)槎唐趦?nèi)電站設(shè)備資產(chǎn)具有一定的保值，風(fēng)險(xiǎn)較小。 此類貸款還存在另一種解決途徑，就是通過(guò)BT方式，由EPC來(lái)墊資建設(shè)。這種模式第一需要權(quán)衡資金成本的高低，還需要考慮現(xiàn)階段EPC是否敢于接受這種模式（因?yàn)锽T一般對(duì)應(yīng)的交付條件是產(chǎn)品和建設(shè)質(zhì)量對(duì)于一定時(shí)間期限發(fā)電量的擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)）。當(dāng)然，由于EPC是對(duì)于光伏電站質(zhì)量把握的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，此類模式今后會(huì)逐步成為光伏電站的主要發(fā)展模式；

2、短期貸款

這類貸款是指電站建設(shè)以及電站投運(yùn)后的2-3年時(shí)間，投資者為了向長(zhǎng)期持有者或銀行證明此光伏電站具備穩(wěn)定現(xiàn)金流前所需的過(guò)橋資金。 此類貸款需要投資者購(gòu)買銀行認(rèn)可品牌的主要設(shè)備產(chǎn)品，并針對(duì)光伏電站投保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)和由主要設(shè)備損壞引起的發(fā)電量損失險(xiǎn)（投保2-3年即可）；同時(shí)，EPC須負(fù)責(zé)光伏電站2-3年的運(yùn)維，以及承諾最低額度發(fā)電量擔(dān)保；

3、長(zhǎng)期貸款

銀行作為光伏投資必不可缺的配套，承擔(dān)著重要的職責(zé)，而現(xiàn)階段銀行對(duì)于光伏電站投資收益穩(wěn)定性的不認(rèn)可，對(duì)行業(yè)發(fā)展帶來(lái)了太多不確定因素。如何讓銀行認(rèn)可光伏電站的投資穩(wěn)定性，需要做以下幾件事情：

A、光伏電站EPC的發(fā)電量擔(dān)保——對(duì)于由EPC采購(gòu)的設(shè)備或材料和建設(shè)等質(zhì)量問(wèn)題引起的發(fā)電量減少，EPC企業(yè)負(fù)責(zé)賠償（15年遞減）；EPC企業(yè)可以通過(guò)購(gòu)買職業(yè)責(zé)任險(xiǎn)來(lái)降低自身受損失的風(fēng)險(xiǎn)； B、由EPC企業(yè)指定運(yùn)維企業(yè)——運(yùn)維企業(yè)承擔(dān)由于運(yùn)維不擅導(dǎo)致的發(fā)電量損失（在非自然和政策因素外，與EPC企業(yè)形成發(fā)電量擔(dān)保全覆蓋）；運(yùn)維企業(yè)也可以通過(guò)購(gòu)買職業(yè)責(zé)任險(xiǎn)來(lái)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；

C、投資者購(gòu)買的保險(xiǎn)——主要設(shè)備購(gòu)買財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)；由于意外導(dǎo)致的發(fā)電量損失險(xiǎn)；由于地區(qū)性限電、接入系統(tǒng)改造、政府政策變動(dòng)導(dǎo)致的政策險(xiǎn)；

D、建設(shè)用地或房屋的穩(wěn)定性，是可以將責(zé)任劃分到EPC里面的，因?yàn)榈乜被蚍课菘睖y(cè)也屬于設(shè)計(jì)的一部分；涉及土地或房屋的產(chǎn)權(quán)變更，提前將雙方簽訂的租賃合同到產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行登記，以保障光伏投資者的利益。

在具備以上幾點(diǎn)后，銀行可以開(kāi)出相應(yīng)的貸款科目，專門用于光伏電站的融資貸款。 以上1、2、3點(diǎn)都是在光伏電站產(chǎn)權(quán)、使用權(quán)和收益權(quán)抵押的情況下才成立的。

要涉及到貸款或保險(xiǎn)，光伏電站就必須要接受第三方的檢測(cè)、評(píng)估和監(jiān)管；

1、檢測(cè)

電站建設(shè)完成后，保險(xiǎn)公司或電站買方讓專業(yè)的第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)電站組件、逆變器、支架、地質(zhì)、線纜以及其他輔材的檢測(cè)；最終出具檢測(cè)報(bào)告，檢測(cè)是評(píng)估工作必不可少的一部分；

2、后評(píng)估

光伏電站建設(shè)完成后，通過(guò)設(shè)備材料檢測(cè)、檢查安裝工藝、系統(tǒng)設(shè)計(jì)合理性、一定時(shí)間的第三方運(yùn)行數(shù)據(jù)分析等，給出一個(gè)合理的評(píng)估認(rèn)定，并給予評(píng)級(jí)；

3、監(jiān)管

由于電站損失在保險(xiǎn)認(rèn)定時(shí)可能會(huì)存在爭(zhēng)議，因此保險(xiǎn)公司需要一個(gè)第三方的數(shù)據(jù)監(jiān)管中心，此數(shù)據(jù)從現(xiàn)場(chǎng)采集一直到數(shù)據(jù)中心存儲(chǔ)，利益相關(guān)方都是無(wú)法進(jìn)行修改的；后評(píng)估當(dāng)中的運(yùn)行數(shù)據(jù)分析一樣需要此類數(shù)據(jù)。

三、光伏電站的資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化通俗而言是指將缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過(guò)在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。

廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式，它包括以下四類：

（1）實(shí)體資產(chǎn)證券化。即實(shí)體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，是以實(shí)物資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過(guò)程。

（2）信貸資產(chǎn)證券化。是指把欠流動(dòng)性但有未來(lái)現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過(guò)重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

（3）證券資產(chǎn)證券化。即證券資產(chǎn)的再證券化過(guò)程，就是將證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其產(chǎn)生的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

（4）現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。是指現(xiàn)金的持有者通過(guò)投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成證券的過(guò)程。

光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即是將電站的未來(lái)收益通過(guò)在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式予以出售，獲取融資，提高資金使用效率。

目前，發(fā)行光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)具備了法律基礎(chǔ)和市場(chǎng)要素。2013年初證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，八月份發(fā)改委出臺(tái)了《關(guān)于發(fā)揮價(jià)格杠桿作用促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的通知》及相關(guān)細(xì)則，管理辦法、補(bǔ)貼電價(jià)、補(bǔ)貼年限、中介機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品交易場(chǎng)所等諸元的確立，使得光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推出不再具有根本性障礙。

但是，好的模式不等于好的現(xiàn)實(shí)，目前國(guó)內(nèi)光伏電站資產(chǎn)證券化還一直沒(méi)有一例成功的示范。究其原因，體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)的合規(guī)問(wèn)題。《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》要求資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)不得有任何形式的抵押和負(fù)債，而資金需求最強(qiáng)烈的民營(yíng)企業(yè)，或早已把光伏電站資產(chǎn)多種形式的抵押出去，或由于采用與資金雄厚機(jī)構(gòu)合建方式使得基礎(chǔ)資產(chǎn)已經(jīng)形成實(shí)際負(fù)債。

第二，融資規(guī)模問(wèn)題。雖然《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》沒(méi)有對(duì)此作出限制，但是中介機(jī)構(gòu)喜歡協(xié)助發(fā)行規(guī)模大的項(xiàng)目已經(jīng)成為操作的前提。以電價(jià)1元，年日照時(shí)間2000小時(shí)，未來(lái)5年電價(jià)收益計(jì)，如果要實(shí)現(xiàn)單一資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資10億元人民幣，則合乎標(biāo)準(zhǔn)的電站規(guī)模應(yīng)在100MW以上。目前，不少民營(yíng)企業(yè)難有此規(guī)模。

第三，融資成本問(wèn)題。持有大量電站資產(chǎn)的國(guó)有企業(yè)是具備規(guī)模推出資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的，但現(xiàn)實(shí)中缺少兩方面積極性：其一，理論上資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資成本低于銀行融資，實(shí)際中可能略高于貸款融資；其二，如果貸款不受資產(chǎn)負(fù)債比限制，同一資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化融資規(guī)模會(huì)小于貸款規(guī)模。

第四，資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移的征稅問(wèn)題。為了增信，證券化資產(chǎn)產(chǎn)品的對(duì)應(yīng)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)移出原始權(quán)益人的資產(chǎn)負(fù)債表。根據(jù)現(xiàn)行稅法，原始權(quán)益人出售和回購(gòu)資產(chǎn)的任何收益應(yīng)當(dāng)征收所得稅，同時(shí)資產(chǎn)銷售還會(huì)產(chǎn)生印花稅和營(yíng)業(yè)稅。僅我國(guó)現(xiàn)行的營(yíng)業(yè)稅為５％，無(wú)疑極大增加了發(fā)行光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的融資成本。

第五，政府尚未發(fā)揮更多促進(jìn)作用。

對(duì)金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，導(dǎo)致其在節(jié)能和新能源領(lǐng)域猶豫不決的還有中國(guó)新能源政策的不確定性，這是更為根本的障礙。由于可再生能源法沒(méi)有得到落實(shí)，風(fēng)電和太陽(yáng)能電站遭遇的“限電”和補(bǔ)貼拖欠等問(wèn)題讓電站資產(chǎn)的價(jià)值大打折扣，甚至，很多銀行并不認(rèn)為電站資產(chǎn)“有價(jià)值”，這導(dǎo)致證券化后的新能源資產(chǎn)反而成為一種“低收益、高風(fēng)險(xiǎn)”的產(chǎn)品。

那么政府應(yīng)該如何作為？

首先政府應(yīng)要求國(guó)家電網(wǎng)公司為每一套完成建設(shè)驗(yàn)收的屋面光伏發(fā)電系統(tǒng)，提供20年期的電力全購(gòu)保證，并允許客戶選擇結(jié)算的方式。用戶可以選擇發(fā)用相抵的結(jié)算方式或發(fā)用獨(dú)立的結(jié)算方式。發(fā)用獨(dú)立的方式主要是為融資提供依據(jù)，銀行可以根據(jù)系統(tǒng)設(shè)計(jì)的每月發(fā)電量，結(jié)合購(gòu)電價(jià)格即可以計(jì)算出現(xiàn)金流。國(guó)家每度光伏電力的補(bǔ)貼直接和電網(wǎng)結(jié)算，電網(wǎng)對(duì)每一個(gè)光伏系統(tǒng)只有一個(gè)購(gòu)電價(jià)，并維持20年不變。這樣光伏系統(tǒng)發(fā)電收益的可預(yù)測(cè)性和可依靠性便解決了。

其次，項(xiàng)目的獨(dú)立性問(wèn)題，使金融機(jī)構(gòu)可以獲得項(xiàng)目的完整產(chǎn)權(quán)。這就需要通過(guò)行政措施或立法將屋面業(yè)權(quán)獨(dú)立。在業(yè)權(quán)獨(dú)立后，每一個(gè)屋面光伏項(xiàng)目也就是獨(dú)立項(xiàng)目。這可以衍生出更多的經(jīng)營(yíng)模式。例如獨(dú)立的基金可收購(gòu)獨(dú)立的光伏發(fā)電項(xiàng)目并以新能源信托基金的方式上市，再集資繼續(xù)擴(kuò)大光伏發(fā)電電站建設(shè)規(guī)模，使光伏發(fā)電的資金來(lái)源多元化。

有了政策和法規(guī)的基礎(chǔ)，有了可預(yù)測(cè)和可依靠的現(xiàn)金流，同時(shí)有了項(xiàng)目的獨(dú)立性，接下來(lái)就是要解決銀行對(duì)光伏系統(tǒng)長(zhǎng)期運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心。這就需要保險(xiǎn)公司設(shè)計(jì)合適光伏電站的發(fā)電量保險(xiǎn)了。

當(dāng)以上的各項(xiàng)問(wèn)題解決后，光伏項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)也就非常低，基本近似于國(guó)家信用，故此，融資成本得以減低，融資年期得以拉長(zhǎng)，同時(shí)有助于發(fā)展出更多的融資方式和利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資。

而目前比較適合中國(guó)市場(chǎng)機(jī)制的光伏電站資產(chǎn)證券化主要有以下四種模式。

（1）電費(fèi)受益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式



（2）融資平臺(tái)公司增信模式



由于多數(shù)中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的融資成本較高，這樣可以安排資信較高的平臺(tái)企業(yè)，收購(gòu)電站，并通過(guò)ABS轉(zhuǎn)讓退出。相當(dāng)于平臺(tái)企業(yè)利用自有專業(yè)能力和優(yōu)質(zhì)資信幫助光伏產(chǎn)業(yè)降低融資成本，并從中獲利。這里電站估值與銀行估值不同,ABS主要關(guān)注未來(lái)現(xiàn)金流，以折現(xiàn)的形式，定價(jià)現(xiàn)值。銀行一般以凈資產(chǎn)（造價(jià)）估值項(xiàng)目，并以一定比例折價(jià)貸款，也就是資產(chǎn)負(fù)債率有一定的比例。電站估值（請(qǐng)參照估值模型）。

（3）BOT(build—operate—transfer)



該模式主要考慮到涉及政府項(xiàng)目的需求，基本與分期付款模式類似。此時(shí)，項(xiàng)目本身融資主體信用基本與地方政府財(cái)政信用關(guān)聯(lián)。成熟模式已有。但是牽涉到政府項(xiàng)目的監(jiān)管政策近期變化較大，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品審核周期較長(zhǎng)。

（4）融資租賃模式



融資租賃是指出租人與承租人簽訂租賃合同,與設(shè)備供應(yīng)商簽訂購(gòu)買合同,由供應(yīng)商交付租賃物給承租人,承租人向出租人支付租金的模式,租賃本質(zhì)上是為了使用資產(chǎn)而非獲得資產(chǎn)提供融資,天然兼具服務(wù)和融資模式。光伏電站的開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)類似于經(jīng)營(yíng)性物業(yè),現(xiàn)金流穩(wěn)定,適合引入融資租賃模式。融資租賃可優(yōu)化運(yùn)營(yíng)商的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和盈利模式,在提高杠桿的同時(shí)保持較高的信用評(píng)級(jí)。

融資租賃案例:

（1）中電投集團(tuán)旗下的上海融聯(lián)租賃對(duì)中電投云南子公司的20MW地面電站開(kāi)展了直租業(yè)務(wù),愛(ài)康科技將持有80%股權(quán)的子公司青海蓓翔65MW電站資產(chǎn)出售給福能租賃,后者再把資產(chǎn)返祖給青海蓓翔運(yùn)營(yíng)。

（2）2011年12月16日，由英利投資，注冊(cè)資本為1000萬(wàn)美元的天津鑫海融資租賃有限公司正式掛牌成立，主要從事光伏產(chǎn)品、光伏電站設(shè)備等融資租賃業(yè)務(wù)，與此同時(shí)，英利綠色能源與一家擁有340億美元融資租賃資產(chǎn)的美國(guó)銀行控股公司CIT成為戰(zhàn)略融資伙伴，為英利美國(guó)公司的商業(yè)客戶在美國(guó)的光伏項(xiàng)目提供融資，該模式開(kāi)創(chuàng)了國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)融資租賃先河。

對(duì)于分布式光伏電站項(xiàng)目，針對(duì)不同主體有兩種直租模式。

其一，對(duì)于居民及小企業(yè)電站業(yè)主用戶若有建設(shè)電站意愿，同時(shí)缺乏一次性投入資金，租賃公司可為其提供光伏設(shè)備融資。在此過(guò)程中，光伏開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)企業(yè)只負(fù)責(zé)采購(gòu)發(fā)電設(shè)備、安裝發(fā)電裝置，并與業(yè)主用戶簽訂運(yùn)營(yíng)維護(hù)協(xié)議，但并不持有電站。

其二，對(duì)于具有國(guó)資背景的電力集團(tuán)，持有規(guī)模較大的公共事業(yè)和大型工商企業(yè)的屋頂資源，融資租賃公司可為開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)企業(yè)提供長(zhǎng)期融資支持。對(duì)于后一種直租模式，目前中電投已在長(zhǎng)三角地區(qū)的高校和大型工商企業(yè)中開(kāi)發(fā)分布式光伏電站。旗下的融聯(lián)融資租賃在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)中為其提供直租融資支持，即融聯(lián)租賃根據(jù)承租人(項(xiàng)目公司)的要求，向供應(yīng)商支付貨款直接購(gòu)進(jìn)設(shè)備并租給承租人，承租人定期支付租金，取得設(shè)備資產(chǎn)實(shí)際占有使用和管理收益權(quán)。同時(shí)，融聯(lián)租賃將這部分應(yīng)收租金向銀行無(wú)追索保理融資，盤活流動(dòng)資金的同時(shí)獲得籌劃收益。

其三，即擴(kuò)展融資租賃產(chǎn)業(yè)鏈條，成立光伏電站運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。融資租賃公司與光伏企業(yè)合作組建電站運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，融資租賃公司幫助光伏企業(yè)打通融資渠道，光伏企業(yè)拓展新客戶，設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、安裝屋頂光伏電站，雙方各自發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，使只能做短期內(nèi)的開(kāi)發(fā)建設(shè)業(yè)務(wù)的光伏企業(yè)有能力長(zhǎng)期持有并運(yùn)營(yíng)電站。